中國孕育全球最大工業(yè)機器人市場，中長期發(fā)展?jié)摿ι钸h

2020 年全球機器人市場有望恢復溫和增長，IFR 預計 2019-2021 年全球工業(yè)機器人銷售 額 CAGR 為 1.85%。IFR 預計 2019 年全球工業(yè)機器人銷售量同比下滑 0.24%，2020 年 及 2021 年有望恢復低速增長，增速分別為 11.64%和 10.64%。

中國工業(yè)機器人產量增速自 2019 年 10 月起同比轉正。IFR 數據顯示，2018 年我國工業(yè) 機器人銷量為 13.5 萬臺/-1.4%，大幅低于 IFR 2018 年 10 月的預期（同比增長 15~20%）。據國家統(tǒng)計局，中國工業(yè)機器人產量自 2018 年 9 月起經歷長達 13 個月的負增長，2019 年 10 月，國內工業(yè)機器人單月產量增速回正，同比增長 2%，2019 年全年共計生產工業(yè) 機器人 18.7 萬臺/-6.1%。

龐大的制造業(yè)體量孕育廣闊需求，2013 年以來中國始終穩(wěn)居全球最大工業(yè)機器人市場。 IFR 數據顯示，2018 年我國工業(yè)機器人銷量占全球 36%，超過北美、日本、韓國占比之 和，中長期具備較大發(fā)展?jié)摿Α?/span>

新興產業(yè)有望提振工業(yè)機器人需求復蘇。汽車、3C、家電、金屬加工、塑料加工與食品 煙草飲料行業(yè)是我國最早應用工業(yè)機器人的傳統(tǒng)領域，2018 年占工業(yè)機器人分行業(yè)銷量 的 75%以上，其中汽車與 3C 家電行業(yè) 2016-2018 年占比均超過半數，是機器人產業(yè)核心 收入來源。近年來倉儲物流、半導體、光伏、鋰電等新興行業(yè)自動化趨勢加速，應用占比 從 2016 年的 17%增長至 2018 年的 22%，2020 年新興行業(yè)機器人應用占比有望繼續(xù)擴 大，應用領域的多元化拓展與產品技術的升級或為行業(yè)創(chuàng)造新機遇。

2020 年汽車銷量有望企穩(wěn)。中汽協數據顯示，2016-18 年國內汽車的年產量及銷量均在 2,800-2,900 萬輛的水平，但產銷量同比增速大幅下滑，2018 年進入衰退區(qū)間。汽車產業(yè) 景氣度低迷導致汽車制造業(yè)固定資產投資的下滑，累計同比增速保持低位徘徊。2019 年 12 月汽車產量 268.3 萬輛/+8.1%，連續(xù)兩個月同比出現正增長，銷量 265.8 萬輛/-0.1%， 相較于 11 月同比收窄 3.5 pp，或預示汽車市場景氣度處于同比改善階段。據華泰研究所 汽車研究團隊 2019 年 11 月 25 日發(fā)布的 2020 年年度策略《擁抱強者，穩(wěn)中求進》預計， 隨著宏觀經濟企穩(wěn)，2020 年汽車銷量有望企穩(wěn)，預計 2020 年汽車銷量為 2593 萬臺/同比 +0%。

電子相關產業(yè)投資增速觸底反彈，智能手機出貨量增速回正。全球智能手機出貨量自 2015Q3 進入下行區(qū)間，據 IDC 數據顯示，自 2015Q3 始，出貨量季度同比增速由 20% 以上逐步降至 10%以下，2017Q4 以來同比持續(xù)下滑。受 5G 技術驅動，2019Q3 單季度 出貨量增速自 2017Q4 以來首次回正。

5G 商用有望提振智能手機出貨量。由 5G 技術驅動的換機潮需要生產設備的更新換代， 2019Q2-4 相關制造業(yè)投資增速出現明顯回升，固定/民間投資額累計增速為 16.8%/33.4%。據中國通信院數據，2019 年 12 月我國手機總體出貨量 3044.4 萬部，其中 5G 手機 541.4 萬部，滲透率達到 18%，超過 Counterpoint 2020 年全年 5G 手機滲透率 15%的預測。

工業(yè)機器人：從“機器換人”到“智能制造”，需求拐點漸近

人口結構的變化將是中國智能制造升級的長期驅動力

近年來隨著經濟快速增長、國內勞動年齡人口數量下降，勞動力供給拐點已經出現，人口 紅利逐步消失。據國家統(tǒng)計局數據顯示，中國 15-64 歲勞動年齡人口比重自 2011 年開始 下降，15-64 歲人口絕對數量也自 2014 年進入下降階段，2018 年 15-64 歲人口較 2013 年峰值累計減少約 1200 萬人。這種人口轉變趨勢在勞動力市場上反映為勞動力短缺、企 業(yè)招工難、招工貴等現象。

勞動力成本不斷上升催生了“機器換人”需求。隨著勞動年齡人口的逐漸減少，國內制造 業(yè)（規(guī)模以上單位）職工平均工資也不斷提升，國家統(tǒng)計局數據顯示 2018 年中國國內制 造業(yè)（規(guī)模以上單位）就業(yè)人員年平均工資為6.5萬元， 2013~2018年復合增長率為8.5%， 制造業(yè)企業(yè)用工成本處于快速提升階段。勞動力成本上升直接影響了制造業(yè)企業(yè)的健康發(fā) 展和利潤水平，自動化程度較低的勞動密集型生產企業(yè)人力成本日益增加，以自動化設備 代替人工的需求迫切，在此背景下中國工業(yè)機器人市場進入了快速崛起。另一方面，自 2012 年以來全球工業(yè)機器人均價總體呈現穩(wěn)中有降的趨勢，人力成本上升疊加機器人成 本下降，“機器換人”的經濟性也逐漸凸顯。

長期來看，中國人口老齡化、勞動年齡人口數量減少等問題依然嚴峻，人口結構的變化或 將成為中國智能制造升級的長期驅動因素。據聯合國人口司預計，2020~2050 年中國 15-64 歲勞動年齡人口的絕對數量和人口比重仍將會持續(xù)下降， 65 歲及以上老齡人口及占 比則將不斷攀升。隨著社會人口老齡化問題的日益突出和年輕一代觀念意識的轉變，勞動 力市場成本逐漸攀升或將成為難以避免的大趨勢，制造業(yè)利用廉價勞動力競爭的模式亟待 改變。在此背景下，我們認為 2020~2050 年機器替代人工或將成為確定性較高的長期發(fā) 展趨勢，國內對自動化、智能化設備的需求有望持續(xù)提升。

伴隨技術發(fā)展，工業(yè)機器人對制造業(yè)的影響由 “機器換人”變?yōu)椤爸悄苤圃臁?/span>

“機器換人”過程中工業(yè)機器人對企業(yè)的積極影響顯著。縱觀發(fā)達國家工業(yè)化進程，自動 化設備作為提高生產效率的關鍵手段，其與工業(yè)制造技術相結合，在傳統(tǒng)裝備制造業(yè)生產 方式的革命性變革進程中起到至關重要的作用。與人工相比，自動化制造設備具有工作效 率高，制造精度高等特點，隨著企業(yè)人工成本的不斷上升，智能制造設備在幫助企業(yè)優(yōu)化 生產、提高產品質量的同時，幫助企業(yè)降低了運營成本，提升了利潤。

我們認為未來工業(yè)機器人將不再是孤立的存在，智能制造裝備發(fā)展的趨勢方向是自動化、 標準化、集成化和信息化，依托工業(yè)機器人等核心裝備而形成的完整智能工廠將包括：智 能倉儲系統(tǒng)、智能搬運系統(tǒng)、智能機械設備、智能感知網絡和信息整合平臺等。主要的變 化有三方面：

1）智能制造領域的技術不斷升級迭代，新技術方向為智能制造通過傳感、機器視覺等系 統(tǒng)的應用，形成大數據的采集、反應和對未來的預測，在產品的開發(fā)和制造、產品的設計 和制造、產品的質量和管理體系三方面形成有效閉環(huán)。

2）中國互聯網發(fā)展水平領先全球，大量終端消費需求已經或即將被互聯網化，這種趨勢 下就會倒推企業(yè)加快制造端的互聯網化和智能化改造，互聯網化的改造也是近年來智能制 造行業(yè)技術改進的重要方向。

3）在此基礎上，領先的業(yè)內企業(yè)正采用一系列的先進技術實現生產乃至整條供應鏈的數 字化，構建數字化工廠、智能工廠。這些技術包括大數據分析解決方案、端至端的實時規(guī) 劃和互聯、自控系統(tǒng)、數字孿生等。憑借這些技術，效率得以提升，企業(yè)能夠批量生產高 度定制化的產品。

在“機器換人”的基礎上，技術的飛速進步正在為各行各業(yè)開啟“智能制造”新需求。智 能化工廠可以解決工廠、車間和生產線以及產品的設計到制造實現的轉化過程，有效地降 低了設計到生產制造之間的不確定性，提高產品的合格率和可靠性，縮短生產周期，實現 效益最大化。在智能工廠中，機器社區(qū)將自行組織，供應鏈將自動相互協調，未加工的產 品將向機器發(fā)送完成其加工所需數據，然后由后者將其變成商品，產品的開發(fā)和制造、產 品的設計和制造、產品的質量和管理體系三方面形成有效閉環(huán)，各機器組直接在統(tǒng)一的信 息化系統(tǒng)調度下進行工作，生產效率將得以進一步提升。在未來的競爭中，業(yè)內領先的自 動化設備提供商將向數字化、信息化領域拓展，向客戶提供整體智能工廠規(guī)劃方案。

制造業(yè)企業(yè)智能制造升級的典型案例：富士康深圳“熄燈工廠”。據工業(yè)富聯 2018 年報， 在富士康熄燈工廠里，需要一個將設備與設備、設備與人、人與人連接的橋梁，富士康工 業(yè)云平臺（Fii Cloud）承擔了溝通的橋梁。它將海量設備連接至邊緣計算及云端，目前已 應用到表面貼裝、數控加工、機器人、組裝測試、環(huán)境數據采集等場景，目標是覆蓋全行 業(yè)數據采集。同時使用機器人+傳感器的模式，開發(fā)出機器人 AI 的自感知、自診斷、自修 復、自優(yōu)化、自適應功能，從而提高產品良率，降低成本浪費。富士康采集核心數據并向 上延伸至云網層、平臺層、應用層、數據安全等領域。以深圳“熄燈工廠”為例，通過改 造，該生產線從 318 個工作人員降低到 38 個工作人員，生產效率提升 30%，庫存周期降 低 15%。

國家、地方政策助力智能制造升級，為機器人產業(yè)發(fā)展注入強心劑

國務院、國家發(fā)改委、科技部、工信部等各部門相繼出臺了多項支持中國智能裝備制造業(yè) 發(fā)展的產業(yè)政策，為國內機器人行業(yè)發(fā)展提供了有力的支持和良好的環(huán)境。工業(yè)和信息化 部、財政部聯合制定的《智能制造發(fā)展規(guī)劃（2016-2020 年）》明確了“十三五”期間企 業(yè)數字化研發(fā)設計工具普及率超過 70%，關鍵工序數控化率超過 50%，數字化車間/智能 工廠普及率超過 20%，運營成本、產品研制周期和產品不良品率大幅度降低等發(fā)展目標。《規(guī)劃》提出了加強統(tǒng)籌協調、完善創(chuàng)新體系、加大財稅支持力度、創(chuàng)新金融扶持方式、 發(fā)揮行業(yè)組織作用、深化國際合作交流等保障措施。

順應國家智能制造升級大趨勢，各省市補貼政策雙管齊下。根據補貼政策受益對象，補貼 政策可以分為制造業(yè)購買機器人補貼與機器人企業(yè)的開發(fā)補貼。通過向購置機器人產品的 制造業(yè)企業(yè)發(fā)放補貼獎勵，緩解資本開支壓力，促進制造業(yè)自動化升級意愿，拉動機器人 下游整體需求；為智能制造及機器人企業(yè)提供資金扶持，有利于增加國內企業(yè)的研發(fā)實力， 彌補中外企業(yè)在技術積累方面的差距。

減稅降費有望緩解制造業(yè)企業(yè)經營壓力，激發(fā)企業(yè)智能制造升級的意愿。稅收利好帶來的 是穩(wěn)定的資金環(huán)境，影響的是更加長遠的研發(fā)創(chuàng)新規(guī)劃。2018 年 9 月 21 日，財政部、 國家稅務總局、科技部聯合發(fā)布通知，明確了將企業(yè)研發(fā)費用加計扣除比例提高到 75%的 政策由科技型中小企業(yè)擴大至所有企業(yè)，有利于降低制造業(yè)企業(yè)研發(fā)成本負擔，加速制造 業(yè)技術改造和設備升級；2019 年 4 月 1 日，制造業(yè) 16%的增值稅稅率降至 13%，制造 業(yè)成本過高、需求下滑等痛點得以緩解，企業(yè)利潤增加有助于提升研發(fā)投入比重，增強企 業(yè)進行智能制造升級的資本支出意愿。

貿易摩擦緩和或將促使制造業(yè)恢復投資意愿，2019Q4 工業(yè)機器人市場改善

2019Q4 國內工業(yè)機器人產量結束 13 個月的同比下滑，數據出現改善跡象。2018 年下半 年以來，受貿易摩擦、宏觀經濟承壓、汽車及電子等下游產業(yè)景氣度下行多重因素影響， 國內工業(yè)機器人產業(yè)景氣度有所減弱，產量自 2018 年 9 月開始出現同比負增長。進入 2019Q4 行業(yè)產量數據明顯改善，2019 年 10 月當月增速同比轉正達 1.7%，11、12 月增 速分別提升至 4.3%、15.3%，呈現加速增長趨勢。

據人民網報道，2020 年 1 月 15 日中美雙方于華盛頓共同簽署中美第一階段經貿協議。協 議就以下內容達成共識：1）深化貿易領域雙向合作，擴大雙方在農產品、制成品、能源、 服務業(yè)等領域的貿易規(guī)模，以更好地滿足人民日益增長的美好生活需要；2）進一步放寬 市場準入，包括擴大金融領域雙向開放，為兩國企業(yè)提供更多市場機遇；3）持續(xù)優(yōu)化營 商環(huán)境，雙方承諾加大知識產權保護力度，鼓勵基于自愿和市場條件的技術合作等，以更 好地促進公平競爭，激發(fā)市場主體的創(chuàng)新與發(fā)展活力。同時，雙方將建立雙邊評估和爭端 解決安排，及時有效解決經貿分歧。在關稅退坡問題上，美方承諾取消部分對華產品加征 關稅，實現加征關稅由升到降的轉變。

我們認為，2018 年中美貿易摩擦給國內制造業(yè)企業(yè)帶來的不確定性很大程度上抑制了制 造業(yè)企業(yè)進行資本開支、技術升級的投資信心，進而對工業(yè)機器人需求產生負面影響，隨 著中美貿易摩擦有所緩和并達成第一階段經貿協議，此前受到壓制的工業(yè)機器人需求有望 逐步釋放，并實現持續(xù)成長。

未來 5 年需求構成或呈多元化趨勢，新興下游擴容推動市場持續(xù)增長

中國龐大的制造業(yè)體量孕育出全球最大的工業(yè)機器人市場，但工業(yè)機器人密度卻仍明顯低 于全球其他制造強國。雖然中國工業(yè)自動化行業(yè)規(guī)模呈現較快增長趨勢，但生產制造業(yè)中 自動化率仍低于歐美發(fā)達國家。自動化生產的單元產品（機器人）是衡量一個國家自動化 水平的重要指標。lFR 數據顯示，中國自 2013 年開始成為全球工業(yè)機器人最大市場，2018 年中國銷量達 15.4 萬臺，占全球比重達 36%。但是，按照機器人使用密度（平均每萬名 制造業(yè)工人所使用的工業(yè)機器人數量）為標準，中國的工業(yè)機器人密度為 140 臺/萬人， 雖然已經超過全球平均水平，但仍然遠低于美國（217 臺/萬人） 、德國（338 臺/萬人）、 韓國（774 臺/萬人）、日本（327 臺/萬人）等制造業(yè)強國。

汽車行業(yè)目前仍是國內工業(yè)機器人最主要的下游應用，隨著中國制造業(yè)產業(yè)升級和轉型的 不斷深化，工業(yè)機器人的應用將有望更深入衍射到 3C、半導體、新能源、物流倉儲等領 域，需求更加多元化。汽車制造行業(yè)生產程序相對標準化，工業(yè)機器人應用發(fā)展較早，技 術成熟，自動化程度較高。消費電子行業(yè)的自動化模式與汽車行業(yè)類似，均可在產品零部 件生產和整裝等環(huán)節(jié)進行自動化生產，但消費電子行業(yè)目前除了個別廠商外，自動化滲透 率仍然處于較低水平，自動化升級的空間仍然廣闊。對比 2010、2018 年中國工業(yè)機器人 市場銷售結構可以發(fā)現，汽車行業(yè)均位居第一應用領域，但占比由 50%下降到 35%，3C 需求由 13%擴張到 23%，除金屬加工以外的其他行業(yè)占比由 27%提升至 32%，行業(yè)總體 容量增長的同時需求分布呈逐漸多元化的趨勢。

我們認為，中國正處于制造業(yè)轉型升級的歷史機遇期，半導體、面板、消費電子智能終端、 新能源等高端制造業(yè)產能穩(wěn)步擴張，其對自動化、智能化生產所產生的工業(yè)機器人多元化 需求將提高中國制造業(yè)整體工業(yè)機器人密度，中國工業(yè)機器人市場有望進一步擴容。在后 工業(yè)時代，高技術產業(yè)和服務業(yè)日益成為國民經濟發(fā)展的主導部門，工業(yè)由低端向高端發(fā) 展，技術密集型和高端裝備產業(yè)的占比加大。在調結構過程中，實現轉型的企業(yè)將能獲取 更多的市場機會和優(yōu)惠政策，與之相反，高耗能、高污染、低效率的企業(yè)將面臨淘汰的境 地。激烈的市場競爭將會促使企業(yè)加快提高生產自動化程度，各行各業(yè)的工業(yè)企業(yè)必將通 過大量運用自動化、智能化裝備，來實現提高生產效率和市場競爭力的效果。

服務機器人：5G 商用時代下有望誕生的千億級應用市場

5G 如虎添翼，云、網、端三位一體服務機器人或迎發(fā)展機遇期

5G 建設加速，其具有低時延、高穩(wěn)定性等特點，有望為萬物互聯及通信提供各種可能。 據華為《室內 5G 場景化白皮書》，隨著第五代移動通信(5G) R15 標準完全凍結和各國家 5G 牌照的陸續(xù)發(fā)放，全球 5G 建設呈現逐漸加速的態(tài)勢。GSMA 最近統(tǒng)計，截至 2019 年底，全球已經有 46 張 5G 網絡在 22 個國家和地區(qū)商用，另外有 23 張 5G FWA 網絡在 16 個國家和地區(qū)商用。5G 技術可以實現 1Gbps 的平均體驗速率、10Gbps 的峰值速率、 每平方公里超過 100 萬的聯接數、1ms 的超低空口時延等等。5G 網絡通過超寬帶、海量 聯接和超低時延的特性，為人與人、人與機器、機器與機器之間的聯接和通信提供了多種 可能。

目前，服務機器人存在較多痛點，因此應用邊界較狹窄，難以迎合大規(guī)模市場需求，解決 問題的本質在更強的運算能力和更穩(wěn)定的數據傳輸能力。服務機器人的應用存在工作范圍 受限、業(yè)務覆蓋受限、提供服務受限、運維成本高等痛點。這些應用層面的問題，歸根結 底到技術層面，需要靠更大量的數據采集及分析來描述周邊環(huán)境，需要更快的運算速度以 保證機器人能表現得更適應動態(tài)場景，如檢測和跟蹤靜態(tài)或者動態(tài)的物體等。

5G 賦能服務機器人，通過高速穩(wěn)定的數據傳輸速度，使云端計算和存儲成為可能，較大 程度提高了機器人數據采集的限度。在 5G 技術高速率、低時延、大連接能力的支持下， 機器人被賦予了更加完善的交互能力，極大的優(yōu)化了機器人的性能，為服務機器人的場景 應用提供了無限可能。

服務機器人有望成為 5G 技術應用服務最佳載體之一，或迎發(fā)展機遇期。2019 年作為 5G 元年，服務機器人擴展應用已全面開花，如 2019 年 6 月，福建首款人工智能 5G 農業(yè)機 器人正式在中國以色列示范農場智能蔬果大棚開始全天候生產巡檢；同月，全球首個 5G 骨科手術機器人亮相于北京積水潭醫(yī)院，開啟全球首例骨科手術機器人多中心 5G 遠程手 術；還有 5G 環(huán)衛(wèi)機器人、5G 娛樂機器人、5G 安防機器人、5G 智能銀行機器人等，應 用邊界隨著 5G 技術應用的步伐逐步擴展。

中國服務機器人市場有望快速發(fā)展，應用邊界有望持續(xù)擴張

IFR 預測 2019-2022 年全球服務機器人銷售額 CAGR 為 40.4%。據 IFR，2018 年全球服 務機器人銷量為 1657 萬臺，同比增長 60%，銷售額為 128 億美元，同比增長 28%。隨 著人工智能技術的進步，智能服務機器人產品類型愈加豐富，自主性不斷提升，場景應用 不斷增加，人們的接受度逐步提升，服務機器人市場有望實現較快發(fā)展。

隨著人口老齡化趨勢加快，以及醫(yī)療、教育需求的持續(xù)旺盛，我國服務機器人存在較大市 場潛力和發(fā)展空間。據《中國機器人產業(yè)發(fā)展報告 2019》， 2020 年我國服務機器人市場 規(guī)模有望達到 30 億美元，同比增長約 34%。到 2021 年，隨著停車機器人、超市機器人 等新興應用場景機器人的快速發(fā)展，我國服務機器人市場規(guī)模有望接近 40 億美元。

智能化相關技術基本達到國際領先水平，新興應用場景和應用模式拉動產業(yè)快速發(fā)展。我 國在人工智能領域技術創(chuàng)新不斷加快，計算機視覺和智能語音等應用層專利數量快速增長， 催生出一批創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)。我國在多模態(tài)人機交互技術、仿生材料與結構、模塊化自重 構技術等方面也取得了一定進展，進一步提升了我國在智能機器人領域的技術水平。隨著 機器人技術水平進一步提升，市場對服務機器人的需求快速擴大，應用場景不斷拓展， 應 用模式不斷豐富。

我們認為，中國服務機器人的增長動力主要來自四個方面：1）老齡化加??；2）勞動力成 本上升；3）居民可支配收入增加；4）科技進步拓寬應用邊界。根據國家統(tǒng)計局的數據， 2018 年全國租賃和商務服務業(yè)就業(yè)人員平均工資達到 8.51 萬元，2008-2018 年 CAGR 達到 10%，勞動力的匱乏、人口紅利的消失致使勞動力成本急劇上升。服務機器人的出現 將逐步替代人們普遍不愿意從事的程序化、重復性的簡單勞動崗位并提高效率，如快遞分 揀、餐廳前臺咨詢等工作，已有較為成熟的服務機器人應用。

面臨規(guī)模擴張與核心技術雙重挑戰(zhàn)，誰有望成為世界級企業(yè)？

解析中國本土機器人企業(yè)的發(fā)展痛點和亟待解決的問題

我們認為，現階段中國的機器人企業(yè)相對于國外同行來說，普遍處于做大集成銷售規(guī)模、 但犧牲現金流，或持續(xù)研發(fā)提升標準品技術能力、但收入規(guī)模較小的兩難困境，而產生的 這種困境的主要痛點和問題如下：

其一：競爭高度同質化，相比海外龍頭而言在核心零部件領域的布局和積累仍然有限。

上游核心零部件行業(yè)格局：伺服系統(tǒng)與控制器市場較為集中，減速器寡頭壟斷。IFR 數據 顯示，機器人的成本主要集中在零部件端，其中核心零部件的比例在 70%左右，減速器、 伺服電機、控制器占比分別為 36%、24%、12%。控制器領域，“四大家族” （ABB、庫卡、 發(fā)那科、安川）全部實現自給自足。伺服電機領域，安川是市場上的有力競爭者，2018 年在中國伺服系統(tǒng)銷量份額達到 15%，與松下同處第一陣營；發(fā)那科掌握核心技術，無需 外購；歐系的 ABB 和庫卡由外部供應。減速器領域，技術含量最高，“四大家族”尚無突 破，市場主要由日本的納博特斯克和哈默尼克兩家企業(yè)把控。“四大家族”通過掌握零部 件端、本體、集成應用端的技術，建立對成本和產業(yè)鏈的把控力。

中國智能裝備關鍵部件的生產技術落后于發(fā)達國家，以精密減速機、伺服系統(tǒng)為代表的關 鍵部件長期依賴于向國際廠商外采購。關鍵零部件產業(yè)被國外廠商把持使得零部件價格居 高不下，提高了國內自動化單元產品和自動化設備的生產成本，削弱了國內廠商的綜合競 爭力。與西方傳統(tǒng)機器人強國相比，中國工業(yè)產業(yè)基礎相對薄弱，高精度和超高精度數控 機床加工能力較弱，產業(yè)發(fā)展時間短、高端人才不足、自主創(chuàng)新能力較弱，為智能裝備提 供基礎零部件、元器件、材料的工藝水平與工業(yè)發(fā)達國家相比存在較大差距，尤其在關鍵 零部件如伺服電機、精密減速機、機器人控制器等方面的核心技術積累和自主生產能力較 弱。

其二：付款條件缺乏議價能力，現金流普遍較差

由于整體解決方案的非標屬性和較長的項目建設周期，以及行業(yè)競爭激烈導致的付款條件 議價能力較弱，國內機器人公司普遍存在現金流較差的問題。中國大多數機器人公司集中 在智能制造集成環(huán)節(jié)，特點在于定制化的設計和訂單式的生產模式。與傳統(tǒng)的標準化產品 的經營模式不同，智能裝備集成一般為非標準化的產品，需要根據每個客戶不同的需要， 提出具有針對性的定制化方案。并且，由于智能裝備制造行業(yè)的生產工藝較為復雜，且客 戶均有不同的工藝要求。因此該類項目的回款周期普遍較長，存貨及應收賬款周轉率偏低， 為企業(yè)經營和擴張帶來了較大壓力。通過對比 2014~2018 年機械行業(yè)主要子板塊和行業(yè) 整體的現金流情況，我們可以發(fā)現機器人行業(yè)現金流質量明顯弱于機械行業(yè)整體， 2015~2017 年經營活動現金流量凈額/營業(yè)收入為負。

其三：市場份額仍較為分散且處于價值鏈偏低端，企業(yè)盈利能力和資本回報率較低

我國智能裝備制造業(yè)的多數市場參與者集中于自動化設備制造子行業(yè)，以為客戶提供自動 化設備的設計研發(fā)生產為主營業(yè)務，產業(yè)組織結構小、散、弱，缺乏具有國際競爭力的骨 干企業(yè)。以 ABB、庫卡、發(fā)那科、安川電機、西門子、通用電氣、美國國家儀器有限公司 （NI）為代表的國際廠商憑借其在關鍵零部件和機器人本體制造領域的領先優(yōu)勢，占有了 高端自動化設備市場較大的市場份額。中國自動化產業(yè)起步較晚，自動化設備生產商數量 眾多，但多數企業(yè)規(guī)模偏小，技術水平較低，從而導致低端設備加工裝配領域競爭激烈， 而有能力涉足核心技術較集中、對策劃能力、設計能力、配套能力要求較高的高端自動化 設備領域的企業(yè)較少，在與國際廠商的競爭中處于不利地位。

其四：較低的收入和利潤規(guī)模，制約企業(yè)進行持續(xù)的高研發(fā)投入

相比于海外機器人龍頭公司，國內企業(yè)研發(fā)投入的收入占比水平較高，但受制于收入和利 潤規(guī)模的差距，在研發(fā)投入的絕對規(guī)模上存在顯著差距。2018 年新松機器人、埃斯頓、 拓斯達研發(fā)投入的收入占比分別為 6%、11%、6%，高于 ABB（4%）、安川電機（4%）、 庫卡（4%）。但國內外機器人龍頭公司的收入、利潤差距懸殊，進而導致研發(fā)規(guī)模與海外 仍存很大差距。以發(fā)那科和新松機器人為例，2018 年發(fā)那科收入、利潤分別為新松機器 人的 13、21 倍，其研發(fā)投入金額為新松機器人的 18 倍。現有的收入、利潤規(guī)模還不足 以支撐本土企業(yè)實施與海外龍頭等體量的研發(fā)投入。

轉機：國產工業(yè)機器人企業(yè)正在加強技術研發(fā)，市場份額向龍頭集中

對比 2010-2015 年時期國內機器人產業(yè)發(fā)展歷史，我們認為未來 5 年將出現更有利于龍 頭企業(yè)發(fā)展的重要變化：

國產機器人企業(yè)逐步加強技術研發(fā)及創(chuàng)新實力，國內外技術差距在逐漸縮小。我國在工業(yè) 機器人領域的研究主體早期主要集中在高校和科研院所，如哈爾濱工業(yè)大學、清華大學、 北京航空航天大學等，但隨著我國機器人市場不斷擴大，部分企業(yè)以下游的系統(tǒng)集成作為 切入點，不斷提升技術創(chuàng)新能力，逐步開展中上游的技術研發(fā)和產品開發(fā)，取得了不俗的 成績，國內外技術差距不斷縮小。

我國工業(yè)機器人市場仍由外資主導，但國產品牌已逐步崛起，市場份額向龍頭集中。2018 年我國工業(yè)機器人市場上“四大家族”的份額占到 57.4%，國產自主品牌占 32.83%。國 產自主品牌中較大的 9 個企業(yè)占到整體自主品牌的 48%。市場份額相對較為集中，主要系 龍頭企業(yè)有加大研發(fā)及并購的能力以提升公司產品的壁壘，從而獲得更高的回報以持續(xù)創(chuàng) 新，此良性循環(huán)有望使行業(yè)集中度持續(xù)提升，龍頭企業(yè)做大做強。

研發(fā)體系漸趨完整，部分龍頭企業(yè)關鍵零部件國產化技術突破。我國已在逐步實現工業(yè)機 器人核心零部件國產化，在伺服電機、控制器、減速器等核心零部件市場上，部分本土企 業(yè)已占有一席之地，如匯川技術、埃斯頓（TRIO）、綠地諧波、雙環(huán)傳動等企業(yè)通過自研 或收購，已實現較快的技術進步。

未來趨勢：中國有望在新一輪產業(yè)機遇期中誕生世界級機器人企業(yè)

我們認為，中國工業(yè)機器人產業(yè)未來的主要趨勢包括：

1）國內市場份額會進一步集中，集成領域有望誕生出大型企業(yè)，進而推動研發(fā)的可持續(xù) 增長。盈利能力強、收入規(guī)模大的企業(yè)能有加大研發(fā)及并購的能力以提升公司產品的壁壘， 從而獲得更高的回報以持續(xù)創(chuàng)新，在這樣的良性循環(huán)下，企業(yè)有望逐步做大做強，并實現 研發(fā)的可持續(xù)增長。我國目前工業(yè)機器人產業(yè)鏈中的優(yōu)勢環(huán)節(jié)在系統(tǒng)集成，而系統(tǒng)集成屬 于下游“銷售”及“品牌、服務、循環(huán)”環(huán)節(jié)，增加值相對較高，有望為企業(yè)帶來較為豐 厚的回報，因此我們認為，龍頭系統(tǒng)集成商符合盈利能力強、收入規(guī)模大的特點，具備進 入良性循環(huán)并做大做強的基礎，系統(tǒng)集成環(huán)節(jié)有望誕生大型企業(yè)。

2）5G 護航，工業(yè)機器人企業(yè)有望與工業(yè)互聯網深度融合，打造全流程閉環(huán)數據傳輸分析 系統(tǒng)，提升自動化和人工智能效率。5G 技術的普及，有望賦予機器人更加完善的交互能 力，更強大的分析和數據處理能力，極大的優(yōu)化了機器人的性能。通過 5G 提供的低時延 +高穩(wěn)定性的數據流傳輸，系統(tǒng)可以精確分析到每一臺機器人主機，如安川電機的 i3-mechatronics，ABB 的 ABB Ability，發(fā)那科的 Smart LINK 等。通過監(jiān)控系統(tǒng)對機器人 各項歷史數據的分析及學習，對實時數據的采集和分析，實現局部故障預警，機械壽命分 析等功能，可幫助客戶提前排查生產中的各項問題，有效提升生產效率。與此同時，將客 戶處的機器人運轉數據返回至企業(yè)，用于新一代機器人的技術研發(fā)與更新，實現數據的全 流程閉環(huán)。與工業(yè)物聯網的融合，有望提升企業(yè)在價值鏈中的增加值，提升企業(yè)經營的回 報率。

3）協作機器人需求有望快速擴張，或是本土企業(yè)重點突破的領域之一。人力成本的上升 導致 3C、醫(yī)藥、食品、物流等更多行業(yè)開始尋求機器人自動化解決方案，但這些新興行 業(yè)的特點是產品種類眾多、體積普遍不大、對操作人員的靈活度/柔性要求高，傳統(tǒng)機器人 很難在成本可控的情況下給出性能滿意的解決方案。為滿足人機協作、人機交互的需求， 并充分結合機器人與人工操作的優(yōu)勢，協作機器人需求正隨著新興產業(yè)的崛起而逐步釋放。 目前本土企業(yè)已在該領域取得突破，如新松機器人已經實現協作機器人系列化（7 軸柔性 協作機器人、雙臂協作機器人、復合機器人、乒乓球機器人等），產品成功進入汽車、家 電、半導體及醫(yī)療行業(yè)，充分發(fā)揮高精度、人機共同作業(yè)的特點，打開協作機器人新市場。

4）中國有望在新一輪產業(yè)機遇期中誕生世界級機器人企業(yè)。我們認為，中國作為工業(yè)機 器人和服務機器人全球最大的市場，具有孕育大型企業(yè)的廣闊空間。同時，中國處在向高 端制造轉型的過程中，高端制造業(yè)對自動化、智能化生產的更高要求勢必會進一步激活工 業(yè)機器人市場需求，具備本土化成本及配套服務優(yōu)勢的企業(yè)有望獲得成長契機。同時考慮 到中國制造業(yè)龐大體量所產生的海量工業(yè)數據，在工業(yè)物聯網時代本土機器人的優(yōu)勢或將 更加明顯，中國有望在這一輪新的產業(yè)機遇期中誕生世界級機器人企業(yè)。

機器人產業(yè)核心標的

新松機器人：中國機器人行業(yè)龍頭，綜合競爭力國內領先

中國機器人行業(yè)龍頭。新松機器人成立于 2000 年，隸屬中國科學院，是中國第一家從事 機器人產業(yè)化和實現機器人出口的企業(yè)。公司的機器人產品線齊全，涵蓋工業(yè)機器人、潔 凈機器人、移動機器人、特種機器人及智能服務機器人五大系列。公司堅持自主創(chuàng)新，對 標全球領先的機器人企業(yè)，擁有以自主核心技術、核心零部件、核心產品及行業(yè)系統(tǒng)解決 方案為一體的完整全產業(yè)價值鏈。公司圍繞“2+N+M”組織架構，分別于沈陽、上海設立 本部、國際總部，多層次布局構建覆蓋全國的銷售與服務網絡，通過海外子公司與研發(fā)中 心啟動全球化發(fā)展戰(zhàn)略。

2019 年 1-9 月業(yè)績同比下滑。受到宏觀經濟增速下行、中美貿易摩擦以及市場競爭加劇 的影響，2019 年 1-9 月，公司實現營業(yè)收入 18.63 億元/yoy -10.2%，收入首次同比下滑；扣非凈利潤 2.27 億元/yoy -26.59%。2005-18 年，公司營業(yè)收入與歸母凈利潤均保持正增 長，CAGR 分別為 25%與 29%，扣非凈利潤 CAGR 為 26%（在 05 年/15 年出現同比小 幅下滑） 。公司業(yè)績增長得益于：1）競爭力的持續(xù)提升，相比國內同行的技術/人才/品牌/ 項目經驗優(yōu)勢，相比國外同行的成本/綜合服務優(yōu)勢；2）自主核心技術與行業(yè)應用經驗加 速產業(yè)化，拓寬產品應用領域；3）國內制造業(yè)的持續(xù)發(fā)展和技術升級，機器人與自動化 需求增長，公司作為國產品牌領軍企業(yè)，充分享受行業(yè)發(fā)展紅利。

研發(fā)投入不斷提高，回報率有望筑底回升。公司近年來不斷擴充自身的實力，技術研發(fā)人 員數量由 2011 年的 769 人擴張至 2018 年的 2,908 人，人員占比達到 64%。研發(fā)投入逐 年攀升，由 2011 年的 3,396 萬元增長至 2018 年的 1.95 億元，占營收比達到 6.3%。公 司在機器人技術的研究開發(fā)和產業(yè)化進程方面始終保持國內領先，參與多個科技重大專項 和工信部、發(fā)改委重大工程項目。

我們認為，公司具有更強的抗風險能力，作為行業(yè)龍頭有望獲得高于行業(yè)整體的增長速度。公司作為國產機器人行業(yè)的“領頭羊”，工業(yè)機器人業(yè)務規(guī)模與海外龍頭的差距正在逐年 縮小。在相對分散的物流與倉儲自動化領域，公司的智能物流系統(tǒng)綜合實力持續(xù)增強，獲 得海內外大客戶認可。相比國內同行，公司具備技術/人才/品牌/項目經驗優(yōu)勢；相比國外 同行，公司具備成本/綜合服務優(yōu)勢。在下游行業(yè)需求低迷時，公司的抗風險能力更強；當 下游行業(yè)回暖時，公司也有望獲得高于行業(yè)整體的業(yè)績增長。

埃斯頓：國產機器人領先企業(yè)，雙輪雙核布局全產業(yè)鏈

國產機器人龍頭企業(yè)，競爭優(yōu)勢明顯。埃斯頓是中國運動控制領域具有影響力的企業(yè)之一， 自動化核心部件產品線已完成從交流伺服系統(tǒng)到運動控制系統(tǒng)解決方案的戰(zhàn)略轉型，業(yè)務 模式正在實現從單軸—單機—單元的全面升華；工業(yè)機器人產品線在公司自主核心部件的 支撐下得到超高速發(fā)展，奠定公司作為國產機器人行業(yè)的龍頭地位，通過推進機器人產品 線“ALL Made By ESTUN”的戰(zhàn)略，形成核心部件—工業(yè)機器人—機器人智能系統(tǒng)工程 的全產業(yè)鏈競爭力，構建了從技術、成本到服務的全方位競爭優(yōu)勢。公司股權分布較為集 中。現任董事長兼經理吳波為公司實際控制人，通過南京派雷斯特科技有限公司與南京埃 斯頓投資有限公司直接、間接控股 41.78%，股東結構穩(wěn)定。

依托零部件核心技術，延伸本體+集成形成全產業(yè)鏈覆蓋。2015 年，公司提出“雙核雙輪 驅動”發(fā)展戰(zhàn)略，雙核即以兩大核心業(yè)務模塊：自動化核心部件及運動控制系統(tǒng)與工業(yè)機 器人及智能制造系統(tǒng)，構建“核心部件+本體+機器人集成應用”全產業(yè)鏈。目前除大中負 載機器人所配置的 RV 減速機從納博特斯克采購，其余產業(yè)鏈環(huán)節(jié)已實現全面自產；雙輪 即二種發(fā)展動力：內涵式發(fā)展（技術、產品和業(yè)務模式創(chuàng)新）與外延式發(fā)展（并購、投資 和跨業(yè)發(fā)展）。

核心業(yè)務收入結構趨于均衡。自 2015 年公司提出“雙輪雙核驅動”發(fā)展戰(zhàn)略以來，工業(yè) 機器人及成套設備占比自 2015 年的 16.33%提升至 2019H1 的 47.33%，智能裝備核心控 制功能部件自 2015 年的 83.67%下降至 2019H1 的 52.67%，兩者占比基本持平。

公司重視產品的技術研發(fā)投入和研發(fā)人才的引進。公司目前擁有三大研發(fā)團隊：以王杰高 博士為首席專家的機器人研發(fā)團隊、以錢巍博士為首席專家的智能核心控制部件研發(fā)團隊 以及位于意大利米蘭的歐洲研發(fā)中心。2014 至 2018 年，公司的研發(fā)費用率始終維持在 10%左右，遠高于國內其他可比公司；2018 年，公司擁有 638 位研發(fā)人員，占總員工人 數的 37%。公司于 2018 年初設立高端人才引進基金，在研發(fā)、銷售、生產等方面引進中 高端技術和管理人才，提升產品質量和性能、提高產品研發(fā)技術、拓展行業(yè)銷售渠道和優(yōu) 化銷售組織結構。

協同整合打破行業(yè)/技術壁壘。2016 年公司踐行“外延內生”發(fā)展戰(zhàn)略，開啟對外收購浪 潮。埃斯頓并購的境外目標企業(yè)以機器人核心零部件及技術為主，輔以境內收購不同細分 領域的系統(tǒng)集成商，以跨境及境內收購相結合的方式，在打通產業(yè)鏈上下游的同時，在境 外設立研發(fā)中心，不斷精進技術、拓展市場。